Nieuws/Financieel

Column: Zal de Fed buigen voor de rentecurve?

Fed-president Jerome Powell

Fed-president Jerome Powell

EPA

Doen ze het of doen ze het niet? Nu de rentecurve in de VS afvlakt naar het diepste punt in deze cyclus is het voor financiële markten de vraag – misschien binnenkort wel de belangrijkste vraag – of de Federal Reserve vasthoudt aan de geplande reeks renteverhogingen.

Fed-president Jerome Powell

Fed-president Jerome Powell

EPA

Het is immers bekend dat een omgekeerde rentecurve van de driemaandsrente op de Libor en de tienjaarsrente op Amerikaanse staatsobligaties de afgelopen 50 jaar een betrouwbare indicator voor recessies is geweest. Weliswaar is de curve nu nog positief, maar hij kan tegen het einde van het jaar omkeren als de Fed – zoals aangegeven in de eigen verwachtingen – nog eens twee renteverhogingen doorvoert.

Blijft de Fed de kortetermijnrentes dan verhogen, of lassen ze een pauze in en passen ze hun toekomstige beleid aan om een aanhoudende omkering te vermijden? Het tweejaarlijkse Monetary Policy Report van 13 juli ging op deze vraag niet in. Het herhaalde echter wel de uitspraak die Fed-watchers in hun slaap kunnen citeren: “De FOMC verwacht dat verdere geleidelijke verhogingen in het doelbereik van de beleidsrente consistent zal blijven met een aanhoudende groei van economische activiteit, sterke arbeidsmarktomstandigheden, en inflatie nabij het symmetrische doel van de Commissie van 2% voor de middellange termijn.”

Op zoek naar neutraal

Dus hoeveel “verdere geleidelijke verhogingen” kunnen we verwachten? We kunnen redelijkerwijs aannemen dat de Fed de rentes zal blijven verhogen totdat de beleidsrente het neutrale renteniveau bereikt. Dat is het renteniveau waarbij de economie op middellange termijn volgens de trend blijft groeien en waarbij de inflatie op koers blijft.

Okee, klinkt goed in theorie, zou je zeggen – maar hoe hoog is dat neutrale renteniveau dan?

Bij PIMCO denken we dat dit voor de Fed ergens tussen de 0% en 1% ligt – dat noemen we al een tijdje The New Neutral. Dat komt neer op een nominale rente van 2-3% als de inflatie 2% is.

Als de Fed op deze manier neutraal zou gaan en de tienjaarsrente op het huidige niveau blijft, zal de curve waarschijnlijk omkeren – wat een teken zou zijn van een recessie. Dus nogmaals: hoe zou de Fed daarmee omgaan?

Teken van recessie?

Op het moment zijn er slechts een paar Fed-directeuren die hun zorgen hebben uitgesproken over een mogelijke omkering van de curve. Anderen lijken meer open voor het argument dat het “dit keer anders is”: een lage of negatieve premie die de langetermijnrentes omlaagdrukt kan betekenen dat een omgekeerde rentecurve ditmaal geen teken is van een recessie. De economie zou immers grotendeels afhangen van middellange- tot langetermijnrentes (die erg laag zijn) – zo gaat althans het verhaal.

Er zijn twee redenen waarom ik hier niet van overtuigd ben. Om te beginnen zeiden Fed-functionarissen iets soortgelijks toen de curve tijdens de vorige cyclus omkeerde. Toch volgden daarna evengoed een wereldwijde financiële crisis en een grote recessie.

Ten tweede wordt kredietverlening voor banken veel hoogdrempeliger wanneer kortetermijnrentes om welke reden dan ook boven de langetermijnrentes uit stijgen.

Rentepauze

Als de rentecurve inderdaad omkeert, dan verwacht ik dat de Fed van Powell naar een andere versnelling schakelt en een pauze inlast in de renteverhogingen om een blijvende omkering van de curve te vermijden.

Zo’n beslissing zal waarschijnlijk worden ondersteund door een negatieve reactie op de markt voor van risicovolle beleggingen op een omkering van de curve, waardoor ook de financiële voorwaarden zullen verkrappen.

Handelsspanningen Vanwege de toenemende handelsspanningen zal de rentecurve op korte termijn waarschijnlijk verdere afvlakken, maar ik verwacht geen blijvende omkering, omdat de Fed dan vermoedelijk zal ingrijpen.

Maar wat als ik het fout heb, en de Fed de curve laat omkeren in de veronderstelling dat het deze keer inderdaad anders zal zijn? In dat geval zou ik nog meer overtuigd zijn dat we al in 2020 de volgende recessie in zullen gaan – wat natuurlijk weer de ultieme manier zou zijn om de curve weer steil te maken.