Nieuws/Financieel
394697
Financieel

Snelle renteverhoging VS onwaarschijnlijk

Economisch gaat het goed met de VS en de kortetermijnrisico’s zijn afgenomen. Dit lijkt de weg vrij te maken voor een spoedige renteverhoging, maar toch zie ik het hier niet van komen. Onder meer de Brexit vormt een struikelblok.

Tijdens mijn tripje naar Atlanta eerder deze week had ik afspraken met bedrijven en vermogensbeheerders. Ook heb ik een bezoek gebracht aan de Atlanta Fed, waar ze zich met nuttige dingen bezighouden, zoals:

· De Wu-Xia-schaduwrente , een schatting van de hypothetische (negatieve) kortetermijnrente op basis van de yieldcurve van 2008 tot 2015, toen de beleidsrente van de Fed op de nullijn zat. De schaduwrente lag in de eerste helft van 2014 op -3% en is sindsdien alleen maar gestegen naar de huidige beleidsrente toen de Fed in december de rente begon te verhogen. Anders gezegd: de Fed begon niet pas met verkrappen in december 2015, maar al twee jaar eerder. Aangezien de Fed zijn beleidsrente al met ruim 300 basispunten heeft ingesnoerd, is de cyclus van renteverhoging al in een ontwikkeld stadium. Zo bezien is het wellicht niet zo verrassend dat de yieldcurve zo vlak is, dat de groei de afgelopen twee jaar is vertraagd en dat de inflatie met moeite stijgt.

· De GDPNow-schatting, die een tiende is gestegen naar 2,4% voor het tweede kwartaal na de cijfers van deze week. Dit geeft aan dat de Amerikaanse economie is bijgetrokken na de kalmtes van Q1-Q4.

· De Atlanta Fed Wage Growth Tracker (WGT) die wordt gebaseerd op microgegevens. Deze tracker houdt bij hoe het uurloon van mensen zich door de tijd heen ontwikkelt en wordt niet verstoord door officiële indicatoren zoals het gemiddelde uurloon (AHE) en de loonkostenindex (ECI). De WGT van afgelopen vrijdag laat zien dat de lonen in juni zijn gegroeid naar een nieuwe hoogtepunt van 3,6%Y – een volle procentpunt hoger dan de toename van 2,6% volgens het gemiddelde uurloon (AHE) uit het arbeidsmarktrapport van juni. Daarnaast zijn de lonen van mensen die het afgelopen jaar van baan zijn gewisseld gemiddeld met 4,3%Y zijn gestegen – een snellere loongroei voor mensen die van baan wisselen is vaak een teken van een gezonde arbeidsmarkt.

Als u wilt weten hoe Fed-bestuurder Dennis Lockhart denkt over de economie en het monetaire beleid, kijk dan naar zijn toespraak van afgelopen donderdag, waarin hij benadrukt hoe belangrijk het is om een beetje geduld te hebben en het water tot rust te laten komen, zowel bij het vliegvissen als bij het uitvoeren van het monetair beleid. Lockharts mening en beleidsleer liggen waarschijnlijk dicht bij die van een gemiddeld FOMC-lid, dus zijn toespraken en interviews zijn altijd het lezen waard. Ik kom hier straks op terug.

Waarom nog voorzichtig blijven?

Als we kijken naar de gebruikelijke indicatoren, heeft de Fed bijna geen redenen meer om voorzichtig te blijven:

· Groeimomentum ziet er goed uit: de sterke cijfers over de winkelverkopen in juni laten een reële groei van de persoonlijke consumptie-uitgaven zien van ruim 4% in het tweede kwartaal (zieTony Crescenzi’s uitstekende blog). Industriële productie liet een opleving zien; een bevestiging van de recente trend in de ISM-index. De groei van het bruto binnenlands product is terug bij de trend van rond de 2% of hoger, in lijn met bovengenoemde GDPNow-schatting.

· Inflatie-trends zijn stabiel gebleven of zelfs iets toegenomen, zoals bleek uit de consumentenprijsindex (CPI) met een groei van 2,3%Y in juni, de sterker dan verwachte producentenprijsindex (PPI), en de stijging van de WGT. Volgens ons model zal de CPI de rest van dit jaar een zijwaartse trend doormaken.

· Mondiale kortetermijnrisico’s voor de groei in de VS lijken af te nemen. Het Chinese bbp en andere economische cijfers die vorige week zijn vrijgegeven waren iets sterker dan verwacht. De gevolgen van de Brexit blijven beperkt aangezien de markten tot rust zijn gekomen na de eerste schok.

· De financiële omstandigheden zijn verbeterd. De PIMCO Financial Conditions Index (FCI) is gezakt naar het niveau van april 2016 en november 2015 dankzij de rally in aandelen en obligaties.

Addertje onder het gras

Er zit echter een addertje onder het gras: de rally in risicovolle beleggingen is grotendeels gebaseerd op de verwachting dat de centrale banken – waaronder de Fed – nog voorzichtiger zullen zijn na de Brexit. De daling van rentes over de hele yieldcurve heeft aandelen en andere risicovolle beleggingen een boost gegeven. Als de Fed in zijn uitlatingen weer op monetaire verkrapping zou duiden, kan dat negatief zijn voor de aandelenmarkt en de dollar omhoog duwen, met slechtere financiële omstandigheden als gevolg.

Daarnaast lijken FOMC-leden zich te beseffen dat we in een wereld leven van radicale politieke onzekerheid (zie mijn artikel van vorige week). Dit vraagt om een veel voorzichtigere aanpak van het monetaire beleid dan anders. Dat werd ook duidelijk uit de toespraak van Dennis Lockhart, die een lange passage bevat over onzekerheid en de gevolgen hiervan voor het monetaire beleid. Een citaat uit die passage:

“Ik zie zowel de implicaties van het banenrapport van juni als de Brexit als onzekerheden met gevolgen voor de korte termijn. We hebben gezien dat de Brexit gevolgd kan worden door een lange periode van een ander soort onzekerheid. Sinds de Brexit hebben economische commentatoren gesteld dat verhoogde onzekerheid een reden voor bezorgdheid is. Nogmaals, de gevolgen van de Brexit zijn wellicht over een aantal jaar pas merkbaar, en de onzekerheid die daarbij komt kijken, kan voor economische tegenwind zorgen.”

Denk bij Brexit ook maar aan Trump

Naar mijn mening verwijst hij hier ook naar de onzekerheid omtrent de Amerikaanse verkiezingscampagne en de mogelijke winst van Trump, maar dat zullen Fed-bestuurders nooit in het openbaar zeggen.

Mijn conclusie over de Fed is niet veranderd sinds begin mei: Ik denk dat het lastig zal zijn om voor december de rente weer te verhogen nu de presidentiële verkiezingscampagne met alle mogelijke valkuilen voor de Fed op gang is gekomen. Uitspraken van de Fed zijn wel nodig om te bevestigen dat de cijfers verbeteren en de gevolgen van de Brexit op korte termijn meevallen. U kunt echter verwachten dat de woorden “onzekerheid op de lange termijn”, “geduldig”, “voorzichtig” en “afwachten” vaak door de Fed gebruikt zullen worden. Ik denk dat voorzitster Janet Yellen zeer voorzichtig zal blijven over eventuele renteverhogingen om een scherpe correctie op de aandelenmarkt en aanzienlijke stijging van de dollar te voorkomen. Het zou de kritiek op de Fed alleen maar aanmoedigen, net zoals het protectionistische sentiment van de vermoedelijke republikeinse presidentskandidaat. En voor wie belang hecht aan de zogeheten Wu-Xia-schaduwrente: de Fed heeft haar beleid al met 325 basispunten ingesnoerd.