668715
Financieel

Accell Group: beleggen met de wind in de rug

ANALYSE - Accell Group ontwerpt, ontwikkelt, produceert, vermarkt en verkoopt fietsen voor zowel mobiliteit, recreatief als sportief gebruik (75% van de omzet). Verkoop van fietsonderdelen en -accessoires (helmen, kleding, tassen, etc.) is goed voor het resterende kwart van de omzet.

Denkt u wat merken van Accell betreft aan Batavus, Bremshey, Ghost, Haibike, Koga, Lapierre, Loekie, Redline, Sparta, Staiger, Winora, XLC en Raleigh. Telkens ligt de focus op het midden- en bovensegment van de markt.

Accell is een van de grootste fietsenfabrikanten ter wereld en marktleider in Europa, eveneens op de markt van elektrische fietsen. De omzet die Accell met de verkoop van fietsen behaalt bestaat voor 41% uit de verkoop van elektrische fietsen, voor 31% uit traditionele fietsen en voor 28% uit sportfietsen. De groei is vooral te vinden bij de verkoop van elektrische fietsen en sportfietsen.

Het afgelopen jaar werden er door Accell minder fietsen verkocht dan in 2013 (mede ook door de verkoop van het Duitse fietsenmerk Hercules) maar de gemiddelde verkoopprijs steeg wel: van €336 in 2013 tot €377 afgelopen jaar, vooral door een toename in de omzet van dure elektrische fietsen en sportfietsen. Afgelopen jaar kwam zowel de omzet als de winst op een recordniveau uit en voor dit jaar wordt gerekend op een verdere stijging van zowel omzet als winst.

De omzet behaalt Accell voor 27% in Nederland. Duitsland is goed voor een omzetaandeel 23% en dan volgt de rest van Europa (34%) en Amerika (13%; overige landen zijn goed voor het resterende 3% van de omzet).

Accell zet sterk in op innovatie en design en ieder jaar zet het bedrijf van de verschillende merken zo’n 80 nieuwe modellen in de markt. Dat komt neer op 500 tot 700 verschillende producten vanwege dames- en herenmodellen en verschillende framehoogtes.

De verkoop van traditionele fietsen is relatief gezien zwak, maar hier staat een relatief sterke verkoop van elektrische fietsen en sportfietsen (mountainbikes en racefietsen) tegenover. Bovendien verloopt de verkoop van onderdelen en accessoires goed, vooral in Europa.

Competitieve positie

Accell beschikt over een vrij goede competitieve positie: de onderneming geniet duidelijke schaalvoordelen, bezit een flink aantal uitstekende fietsenmerken en heeft goede relaties met een groot aantal gespecialiseerde en vaak merktrouwe vakhandels. Dat zij als pionier actief is geworden binnen de markt van elektrische fietsen levert haar ook nu nog altijd een concurrentievoordeel op. Bovendien is sprake van meer dan 50 internationaal geregistreerde octrooien.

Wat betreft de schaal-, synergie- en efficiëntievoordelen kan gedacht worden aan inkoopvoordelen maar tevens aan de integratie van back office systemen en voordelen bij de productie, ontwikkeling en marketing. Innovaties op het gebied van veiligheid en comfort, waaronder nieuwe methoden van diefstalbeveiliging en nieuwe verlichtingssystemen, zijn veelal van waarde voor verschillende Accell-merken.

Wat betreft de markt voor onderdelen en accessoires geldt dat vooral de (snelle) beschikbaarheid, een breed assortiment en technische ondersteuning van de fiets- en sportvakhandel van belang zijn. Hiertoe wil Accell, ook omdat ze een consolidatieslag voorziet, een Europees dekkend netwerk opbouwen om haar schaal- en efficiëntievoordelen nog verder te vergroten. Recente overnames van distributeurs in Spanje (Comet) en Denemarken (Cycle Service Nordic) kunnen in dit kader worden bezien.

Tenslotte is opgemerkt dat Accell circa 3% van haar omzet besteedt aan innovaties. De meeste aandacht gaat wat dit betreft uit naar elektrische fietsen en hoogwaardige sportfietsen. Veel van de innovaties hebben betrekking op comfort, veiligheid, rijeigenschappen, gewicht, toepassing van elektronica, duurzaamheid en alle technologie met betrekking tot elektrische fietsen. Uitgaande van de sterke aandacht voor innovatie en design mag verwacht worden dat Accell in staat is verder marktaandeel te winnen.

Bedrijfscijfers, ratio’s en waardering

De omzet die Accell het afgelopen jaar behaalde bedraagt €882,4 miljoen en de winst €26,1 miljoen. De nettowinstmarge valt daarmee te becijferen op 3% terwijl de brutomarge 30,3% bedraagt. De beurswaarde bedraagt €413,7 miljoen. De omzetgroei bedroeg afgelopen jaar 4% maar gecorrigeerd voor de verkoop van de Duitse Hercules-activiteiten en de fitnessdivisie (per 1 augustus 2014) lag de onderliggende groei met 8% zelfs nog hoger.

Het merk Hercules had naar het oordeel van het management van Accell een te beperkt onderscheidend vermogen op de Duitse markt vergeleken met de andere fietsenmarkten van het bedrijf en werd om die reden verkocht. De fitnessdivisie was in 2013 nog goed voor een omzet van €18 miljoen (2,3% van het totaal) waarmee deze activiteit voor Accell te klein geworden was. De fitnessdivisie werd verkocht aan een private investeringsgroep.

Aan cash is €13,5 miljoen beschikbaar terwijl de 'lange termijn'-schuld €70,9 miljoen bedraagt. Een jaar eerder lag de lange termijn-schuld met €103,3 miljoen nog duidelijk hoger, maar door onder meer verbeteringen in het werkkapitaalbeheer heeft Accell afgelopen jaar een sterke vrije cashflow gerealiseerd waarmee schulden zijn afgelost.

Accell gaat al jarenlang als een bovengemiddeld winstgevende onderneming door het leven. Maar wel moet worden opgemerkt dat de winstgevendheid sinds 2011 wat lager ligt. Dat maakt ons wat terughoudend betreffende de aannames die we hanteren ten aanzien van de waardering (wij zijn uitgegaan van een rendement op het genormaliseerde eigen vermogen van 15% en een dividenduitkeringspercentage van 27%).

Hiermee becijferen we de intrinsieke waarde van Accell op circa €29,- per aandeel. Bij een huidige beurskoers van circa €16,50 beoordelen wij Accell dan ook als koopwaardig.

Kansen en bedreigingen

Hoewel de besteedbare inkomens in Europa de afgelopen tijd wat zijn gestegen is Accell met 84% van haar omzet afhankelijk van de economische ontwikkelingen op dit continent. Desalniettemin is het zaak de onderliggende positieve trends niet uit het oog te verliezen. Denk hierbij aan trends van mobiliteit, vergrijzing, gezondheid, duurzaamheid, bewegen en het stimuleren van fietsgebruik als alternatief vervoersmiddel door overheden.

Ook overnames blijven een aantrekkelijk kans voor Accell en wat dit betreft heeft de onderneming reeds een prima trackrecord opgebouwd. Voordeel hiervan is vaak ook een vergroting van de geografische spreiding waardoor de weersafhankelijkheid kleiner wordt.

In het bijzonder blijven elektrische fietsen een aantrekkelijke groeimarkt voor Accell. Vooral in Nederland en Duitsland zijn deze fietsen haast niet aan te slepen en inmiddels winnen deze fietsen ook in Frankrijk, Italië en Amerika steeds meer aan populariteit.

Accell tracht trouwens de doelgroep voor dit soort fietsen te verbreden: niet enkel wordt gericht op elektrische fietsen voor recreatief gebruik maar eveneens op woon-werk- en woon-schoolverkeer. Ook onder jongeren blijken deze fietsen steeds populairder te worden. Elektrische mountainbikes, een innovatie van Accell, blijken bij weer een andere doelgroep in de smaak te vallen.

Wat betreft de verkoop van onderdelen en accessoires geldt dat Accell op deze markt eveneens een stevige positie heeft. Dat Accell nog meer distributeurs van fietsonderdelen en -accessoires zal overnemen lijkt voor de hand te liggen. Leveranciers van onderdelen werken bij voorkeur samen met één partij die aan heel Europa kan leveren wat maakt dat de voorziene consolidatie een reële verwachting is.

Een duidelijk aandachtspunt betreft Accell’s afhankelijkheid van de Noord-Europese consumentenbestedingen. Ook het (voorjaars-)weer vormt een belangrijke variabele voor Accell. Fraaie weersomstandigheden in Europa afgelopen jaar speelden het bedrijf in de kaart. Desalniettemin blijft dit een variabele waarvan Accell afhankelijk blijft: in geval van slecht weer zullen voorraden aan het einde van het jaar weggewerkt moeten worden door fikse kortingen te geven met margedruk tot gevolg.

Management

Over het management van Accell zijn wij erg te spreken. Doorgaans waakt men ervoor te hoge verwachtingen te wekken, worden de kosten scherp in de gaten gehouden en weet men met regelmaat mooie overnames bekend te maken. Overigens zonder voor dergelijke overnames heel hoge prijzen te willen betalen.

Sinds 1999 is dhr. René Takens de bestuursvoorzitter van Accell (60 jaar; totale jaarvergoeding €935.275). Hij begon zijn carrière bij de Svedex Bruynzeel Groep waar hij 10 jaar werkzaam was, en werkte vervolgens zeven jaar als algemeen directeur Italië voor CSM. Takens studeerde werktuigbouwkunde aan de Universiteit Twente.

Hendrik Oude Nijhuis heeft zich jarenlang verdiept in de strategieën van ‘s werelds beste beleggers. Zijn bestseller over Warren Buffett is gratis beschikbaar. Deze analyse is niet bedoeld als individueel advies tot het doen van beleggingen.